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【陳錦稷專欄】中國經濟陰霾恐引爆全球金融海嘯
2019-08-28 14:30 新新聞
中國各項經濟數據轉弱，整體債務槓桿已高，金融體系面臨流動性風險，人民幣貶值，增
加經濟下行機率，稍有不慎將衝擊全球金融體系。二○○八年美國次貸風暴引發的全球金
融海嘯殷鑑不遠。
陳錦稷
美中對峙升高，川普（Donald Trump）強烈回應提高對中國的特別關稅，更在推特連發十
文，「下令美國企業離開中國」、「我們不需要中國」，並質問習近平與美聯準會（Ｆｅ
ｄ）主席鮑爾（Jerome Powell），誰是美國最大敵人？他除改稱習近平是敵人外，更抱
怨鮑爾未大幅降息。
非金融部門總槓桿率大幅攀升
美經濟持續擴張，就業狀況良好，消費持續成長。但貿易戰衝突與全球經濟趨緩，企業對
經濟前景觀望，投資走弱。美製造業採購經理人指數（ＰＭＩ）意外低到四十九．九，是
二○○九年九月以來首度跌破五十的榮枯水準。聯邦儲備理事多認為當前經濟狀況無法顯
示經濟正轉弱，消費持續提振美國經濟，並不認為需要更低的利率，實施貨幣寬鬆措施還
不是時候。
全球經濟成長動能持續放緩，中美貿易的不確定性讓市場擔憂經濟衰退到來。川普呼籲聯
準會應大幅下調利率，並考慮下調薪資稅與資本利得稅，以財政政策刺激經濟。聯準會睽
違十年半後首次降息一碼，但會議紀錄顯示，聯準會成員幾乎一致希望避免留下將持續降
息的錯誤解讀。聯準會應只是預防性降息，並非降息循環起點。
隨美中因貿易衝突惡化，全球經濟局勢面臨更劇烈挑戰，美中關稅陸續開徵或提高，讓經
濟活動與企業營運決策將面臨更多不確定風險。
尤其是中國經濟成長趨緩，投資減緩速度更高於消費減緩，衰退的陰霾密布。近年來包括
中央、國企、地方政府與民間部門，整體非金融部門總槓桿率由○九年的一五○％大幅攀
升到一九年第一季的二四九％，這還不包括約三十兆到五十兆元人民幣的地方政府隱形債
務。且龐大債務依賴房地產做為抵押，一旦房地產價格大幅波動，勢必引發信用危機，不
動產泡沫化將考驗金融體系的脆弱性。
人民幣持續貶值恐加速資金外逃
一八年三月川普發動中美貿易戰以來，中國農村和城市商業銀行的不良貸款比例明顯上升
，顯示中小型銀行資產品質惡化。今年五月，人行與銀行保險監督管理委員會宣布對中國
包商銀行實施為期一年的接管。未能公布年報的一百多家城商銀行也紛紛被同業暫停交易
，顯示中小型銀行正面臨流動性風險。
人行雖然也推出新貸款市場報價利率（ＬＰＲ）機制，一年期ＬＰＲ報價下降至四．二五
％，新推出的五年期ＬＰＲ為四．三五％。這不無引導市場利率下降，希望利率市場化能
降低實體經濟的信貸利率，適度紓緩流動性危機。但債市違約金額大幅攀升，讓金融不穩
定性持續提高。隨中美貿易衝突加劇，個別銀行流動性問題可能觸發金融體系連鎖效應，
整體金融體系信用風險提高，恐將引發金融體系的系統性風險。
人行八月六日讓人民幣匯率貶破七元大關，頗有反制美國關稅的意味。但中間財與消費財
需求彈性不同，關稅轉嫁給進口國程度不同，匯率放貶的效果也僅能部分抵銷關稅的加徵
。川普提高關稅至三○％，人民幣匯率能否對應大貶三○％不無疑問。此外，人民幣持續
走貶預期，恐將加深資金外逃。
若人民幣匯率持續出現失控的貶幅，人行勢必動用外匯存底干預匯價，但此舉恐讓外匯存
底持續流失。一四年六月人行外匯存底由近四兆元高峰流失，一七年一月一度跌破三兆美
元關卡，之後雖微幅提升，但目前僅低於三兆一千億元的水位。外匯存底隨資金外逃流失
，加上外人直接投資（ＦＤＩ）持續下滑，都不利中國經濟動能。
虛擬貨幣不利人行監管資本流動
人行雖然透過發行央票來沖回香港離岸市場過多人民幣，引導人民幣匯率回穩，藉由香港
境外人民幣（ＣＮＨ）匯率走穩，來引導境內人民幣（ＣＮＹ）回升。但近月來香港反送
中運動沸騰，一度發動銀行擠兌的金融不合作運動，一旦香港金融出現混亂，離岸人民幣
債券恐發生流動性問題。畢竟中國離岸人民幣貨幣市場中，香港占了六二．八％；離岸人
民幣債券市場中，香港所占比重更高達九三．二％。
中國雖然依恃外匯存底規模，並藉行政管控管制資本帳，但隨著虛擬貨幣盛行，勢必將打
擊中國對資本流動的監管能力。以比特幣為例，只需要上網即可開戶，且具有高度匿名特
性，不論是線上或線下換匯交易，很難完全納入人行監管範圍。
比特幣日交易量超過二二○億美元，平均每日換手率超過一○％。虛擬貨幣影響力持續提
高，也將提高中國資本外流壓力。
中美貿易爭端從貿易戰、科技戰延伸到貨幣戰與金融戰。中國經濟在整體債務槓桿已高，
經濟成長率、物價、就業等各項數據轉弱之際，金融體系的流動性風險與人民幣貶值、資
金持續外逃，都將增加中國經濟斷崖式下行機率。稍有不慎，恐將衝擊全球經濟金融體系
。○八年美國次貸風暴引發全球金融危機的殷鑑不遠，往事並不如煙。