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說在前頭，我只是一個沒有內幕消息的失業懶鬼。以下都是我從公開可取得的資源裡得出
的推測，同時 SBF 一直是該領域值得尊重的大玩家，請更加謹慎地閱讀下面任何內容，
如果有明確證據或澄清聲明等指出我的觀點有誤的訊息，我很樂意改變我的看法。有鑒
於 FTX 和 Alameda 規模龐大，我指出的可能不是全數情況。
FTX 和 Alameda 有成山的資訊值得探索，我們先從 FTX 開始：
一、FTX 有多少現金？
我們可以假設 FTX 有兩個主要的現金來源。首先是股權挹注或籌募資金，其次是來自收
取用戶交易的手續費。
先來看籌募資金。根據 CBinsights 數據，FTX 總共籌集了 18 億美元 —— 我們大概忽
略了 2020 年 2 月那輪募資（金額約為 1,500 萬美元），加上先前的天使投資，簡化數
字我們可指出 FTX 籌集到 19 億美元的資金。
再來看手續費收入。這一點只需要看他們的 FTT 燒毀情況就能知道—— FTX 收入的
1/3 用於代幣燒毀。根據官網頁面：
https://i.imgur.com/vOgtbGl.png
將這些日期與當天的 FTT 價格計算後並加總，一共是 466,507,567 美元，表示 FTX 已
經賺了大約 14 億美元。
將這兩個數位相加，我們可以假設 FTX 的最大現金儲備量為 33 億美元，當然我們需要
排除 FTX 的支出——這一點我很難估計。
二、 Alameda的問題
讓我們繼續討論 Alameda/Alfameda ，在Coindesk 的報導《Divisions in Sam
Bankman-Fried’s Crypto Empire Blur on His Trading Titan Alameda’s Balance
Sheet》中，有它們的資產負債表。
為什麽我把他們的大部分負債都當作現金？ 這是因為 Alameda 和 3AC 是貸方最大的借
款人！Alameda 臭名昭彰的一點就是，他們甚至把 FTT 作為貸款的抵押品！如果您不相
信我……請隨意找方法驗證我的話。
假設再假設，Alameda 堅定看好並長期持有上述加密貨幣（FTT），不會自己拋售，這樣
還是存在問題，因為在經濟低迷時期，他們的資產負債表可能因為死亡螺旋大打折扣：
https://i.imgur.com/wLJKZbZ.png
在極端情況下，所有鎖倉抵押品在面對債務時都幫不上忙，會被重新清算為零，而巨大的
債務會讓他們不得不持續拋售，資產將大幅折價。
他們已經證明自己是天才級玩家，但真正的問題還不至於此。
三、收購的 BlockFi 與礦業危機
還記得嗎？ Core Scientific 面臨倒閉！你不需要多聰明就能知道這確實很糟糕——雖
然從長遠來看這不算什麽。
Core Scientific 是「世界上最大的礦場」，查看他們 1 月份的數據更新，他們有
75,000 台礦機，假設這些是 S19s —— 一台在當初甚至賣到 1 萬多美元，那總值最少
值 7.5 億美元。
擁有如此龐大的資本支出，這些礦場必須以某種方式為其融資。沒錯，他們使用礦機作為
抵押品從貸方獲得貸款……
我很懶，所以我從 The Block 截了個圖。
https://i.imgur.com/hmeIiup.jpeg
現在放貸方可能真的玩完了，為什麽？因為所有以礦機為抵押的貸款實際上一文不值。
S19s 的當前售價不足 2000 美元，即抵押品價值已經受到 80% 以上的價值重貶。
鑒於現在的高電價，開機挖礦是虧本的，所以貸款方拿到這些礦機也沒有任何用處，可以
大概假設這裡會發生 2 億壞帳，並導致潛在連鎖損失達到10億美元。
好消息是，這些礦場已經賣掉了他們的（代幣）存貨，壞消息是外借的信貸將變得更加緊
縮，並導致加密貨幣中的資金減少。
現在比特幣挖礦的hash率如下圖：
https://i.imgur.com/qddO1DW.jpeg
算力的增長會導致連鎖反應：礦工破產，貸方破產等等。每個礦工現在都在進行消耗戰，
他們以過高的價格購買機器，不得不開機為了撫平他們的邊際成本。
在經濟理論下，只要 MR > MC，即使無利可圖，玩家也會提供生產力，因為已經產生了固
定成本。
隨著貸方進一步審查他們的挖礦風險，將導致加密貨幣信貸更加緊縮，礦工可能被迫出售
庫存的 BTC 以滿足信貸收取。
貸方再次陷入來自礦企出的大包，我們知道 BlockFi 受到了嚴重的傷害，並且可能已經
破產了！
早在 6 月，我就強調了所有這些貸款是如何承受巨大壓力的—— BlockFi 尤其受到了我
的批評，因為他們業務做得很糟，在牛市中甚至無法賺錢。
BlockFi 還碰巧在「GBTC 套利」上與 3AC 進行了同樣的糟糕交易，承受了巨大虧損。
BlockFi 的問題在於其存款基礎的很大一部分是散戶的存款……
BlockFi 在 6 月份面臨著不僅資不抵債，而且面臨擠兌的真正風險。在他們收到的所有
其他救助方案中，沒有人願意理會用戶存款—— 即使沒有人真的想救助 BlockFi。
我很確定 BlockFi 的 CEO Zac Prince @BlockFiZac不願接受一個有效地將他的股權歸
零的提議，但他別無選擇——為什麽？因為沒有其他人願意真正拯救把存款放進
BlockFi 的散戶，沒有 SBF 救助，災難將會進一步蔓延，最重要的是——隨著美國散戶
失去存款，美國證券交易委員會（SEC）將對加密領域添上的憤怒。
好吧，BTC可能跌到 1,4000 美元甚至更低，看起來我們現在無論如何都跌到那了，但就
是這樣。 Crypto中有許多不道德的玩家，但 SBF 目前仍然保持著初心。
回到原本的題目。
每一個放貸者都可能接觸礦業公司。畢竟，礦工是最渴望獲得信貸的消費者，因為要為其
昂貴的前期資本支出（機器和電費）提供資金。Core Scientific 自己挖了一個 3,000
萬美元的債務黑洞，如果我估計，現在貸方可能至少有 10 億美元的債務。
讓我們特別談談 FTX 拯救的 BlockFi。
我們知道 BlockFi 對 Core Scientific 有 600 萬美元的債務，總結來說，如果他們所
有的採礦業務都曝險了，我估計他們會有 2,000 萬美元的債務要承擔。
如果上述的事真的發生，FTX 會抽出借貸資金嗎？如果 BlockFi 倒閉，他們會收回所有
的一切嗎？
這個故事有太多不確定的部分，但可以肯定的是，Alameda research 的資產負債表已經
顯示出一定程度的脆弱性，作為最大的借款人，我會擔心我的貸方是否也在看似不穩定的
基礎上。
很可能的是，隨著貸方試圖降低風險，該領域的凈信貸將減少，將 FTT 作為抵押品的做
法可能不會奏效。
四、加密貨幣市場正在逆風前行
美國 3 月期公債收益率超過 4%，而加密「超糟（really fucked）收益率」低於 1-2%…
…如果你把它放在中心化交易所，你將承擔 CEX 清算風險。如果你把它放在defi上，你
將承擔智能合約的安全風險。
在過去的幾年里，有大量的美元流入加密貨幣……因為加密貨幣的收益率至少為 10%，而
美元存款利率的有效收益率為 0%。然而，這種動態已經完全逆轉。
因此，我們有兩個問題。
1. 加密市場的美元流出到現實世界。
2. 凈信用將在加密市場內縮小。
所有這些都會造成定價波動並影響脆弱的資產負債表。
特別是在非流動性代幣中，我個人認為，考慮到籌集的現金量（減去成本費用和 VC 挹注
等）作為交易所的 FTX 很好，但 Alameda 的資產負債表，就有點令人擔憂。
如果有一個實體經營與 FTX 競爭的公司……他們可能會最大限度地利用機會在他們軟弱
的時候擊敗對手，這並非不可能。
總結：
文章中顯示的 Alameda 的資產負債表有點令人擔憂。特別是因為他們通過 FTT 抵押借來
加密貨幣。貸方可能會因為他們的採礦風險而下場淒慘，如果他們收回貸款以恢復流動性
，Alameda Research 將承受巨大打擊。
評論：
看的不是很懂 總之還是別放太多錢在交易所 會有風險的