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自2008年全球金融危機爆發以來，在拉動全球經濟增長方面，有一個國家“挑起的重擔
”超過了其他任何一個國家。這個國家就是世界上第二大經濟體——中國。最具說服力
的證據，來自中國的國際收支狀況。2007年，中國的經常賬戶盈餘相當於國內生產總值
(GDP)的10.1%。去年，這個比例下降到只有2.1%。
從歷史上來看，這樣的變化是非常大的。出現這一變化有兩個主要原因：
首先，鑒於出口增長疲弱，中國政府借助大規模刺激措施，即大量增加基礎設施投資，
轉向了“內需第一”的政策。總投資支出占GDP的比例從2007年的41%，升至2013年的47
%。因此，國內投資相對於國內儲蓄出現了上升，從而減少了資本賬戶凈流出。
其次，盡管出口不景氣，中國政府容忍了人民幣的持續升值。實際上，世界其他地區的
貨幣相對人民幣都出現了貶值。換句話說，不斷升值的人民幣，加上相對較高的通脹率
（以國際標準衡量），使中國競爭力出現大幅下滑，而其他國家的競爭力上升。
綜合以上兩個因素，明顯可以看出，近年來，中國成了世界的“最後的消費者”，而傳
統上這一角色更多是由美國扮演。隨著其他許多經濟體——尤其是美國和歐洲部分地區
——開啟“大規模去杠桿”，北京方面起到了平衡的作用。其他國家獲救了，但中國卻
負債纍纍——最明顯的是影子銀行迅速擴張所帶來的債務膨脹。
如果中國沒有扮演這樣的角色，世界面臨的危機可能要嚴重得多。
想象一下，如果中國沒有大幅增加基礎設施投資會怎樣？那麼，在金融危機後，大宗商
品價格就不會快速回升。許多新興國家會發現本國缺少出口收入，而且在某些情況下，
直接面臨著國際收支危機。
再想象一下，如果人民幣沒有大幅升值，結果又會怎樣？世界其他地區的貨幣就不會貶
值，許多國家的貨幣環境會比現在更加緊縮，結果是，全球通縮壓力將會比實際情況嚴
重得多。
所以說，中國充當了全球經濟的減震器，像一個沙袋，似乎能夠吸收那些本可能阻礙全
球增長的衰退沖擊。
然而，扮演沙袋角色使中國經濟變得脆弱。要證明這一點，一個簡單方法是觀察對中國
經濟增長的普遍預期的變化。自2010年以後，增長預期一開始就有點過高，而隨著人民
幣走強，這一趨勢變得穩固得令人擔憂。
不幸的是，中國承擔全球經濟“穩定器”的角色已經導致本國內部的不穩定：過熱的房
地產市場、負債大幅增加、股市過山車般暴漲暴跌，以及資本支出邊際回報率下降。因
此，中國央行在今年8月第二周採取的舉措——被解讀為要麼是大幅貶值的開始，要麼是
適度的市場導向調整——或許可以視為是中國要讓風險平衡從本國重新回到世界其他地
區的嘗試的一部分。
畢竟，任何經濟體都不可能永遠充當減震器。過去十年的經歷表明瞭這一點：美國發生
了次貸危機，歐元區外圍國家接連遭遇主權債務危機，希臘最終陷入了一場不亞於“大
蕭條”(Great Depression)的經濟危機。
應該從這個角度來看待中國的匯率調整舉措。中國現在最不需要的就是人民幣實際匯率
的進一步升值。容許人民幣繼續上行有可能會導致失衡，就好比歐元區外圍國家在2010
年至2012年歐元區危機爆發前幾年的情形一樣。
這意味著，全球經濟可能需要一個新的減震器。許多人寄望於美國經濟持續復蘇，然而
迄今為止，美國經濟增長並未顯著提速。此外，如果美聯儲(Fed)決定在年底前加息，美
國經濟充當減震器的能力可能打折扣。
另一種選擇是讓美元（而非美國經濟）扮演這種角色。中國或許並非有意向美聯儲發出
警告，但其中的警示意味卻很明顯：如果美聯儲選擇加息，再加上北京方面的“市場導
向”新態度，美元匯率很可能大幅攀升。在那種情況下，我們可能看到新興市場貨幣崩
潰，美國貨幣環境因匯率因素所致的緊縮，以及很快煙消雲散的美國經濟復蘇。從全球
角度來看，美聯儲保持貨幣政策不變更明智。
批評中國內部失衡是很容易的。但如果不考慮這些失衡在穩定全球經濟中的作用，那將
是大錯。中國現在解決其失衡問題無疑是明智的。然而，在中國這麼做的時候，全球其
他地區將需要找到一個新的減震器。是否有經濟體可以擔此重任，現在還一點都不明顯
。
本文作者是匯豐銀行(HSBC)高級經濟顧問，著有《當金錢枯竭：西方富裕日子的終結》
(When the Money Runs Out)一書
譯者/何黎
媒體來源：金融時報