王者歸來？在美破產 反斗城擬在港上市
編譯楊芙宜／特譯
全球最大玩具零售連鎖業者「玩具反斗城（Toys "Я" Us）」於9月才在北美聲請破產保
護，近日就又傳出正在為成長快速的亞洲事業尋求出路，可能選項包括在香港申請首次公
開募股（IPO）在內；據估計，玩具反斗城光靠讓亞洲部門掛牌上市的估值就上看20億美
元（約604億台幣）。讓北美事業破產、亞洲部門公開上市，玩具反斗城如「變形金剛」
般拆解的金融遊戲，頗耐人尋味。
變形金剛金融遊戲
玩具反斗城9月18日向美國維吉尼亞州里奇蒙破產法院遞交文件，依據美國破產法第11章
聲請破產重整保護。玩具反斗城執行長布蘭登（Dave Bradon）表示，「我們和投資人共
同努力，目標是和債權人一起合作，重整資產負債表上的50億美元（約1,520億台幣）長
期債務」。
根據玩具反斗城官方聲明，在聲請破產之前，該公司已取得摩根大通（JPMorgan & Chase
）為首的銀行團提供30億美元融資，以在重整期間能維持營運，確保樂高（LEGO）、美泰
兒（Mattel）、孩之寶（Hasbro）等玩具公司和其供應商能繼續提供積木、變形金剛、星
際大戰絕地武士、芭比娃娃等玩具，使重整期間各地門市能照常營運。
不敵電商競爭倒閉
各界普遍詮釋，玩具反斗城在北美尋求破產，是傳統零售業不敵亞馬遜等電子商務鉅子激
烈競爭而倒下的最新例子。今年以來，超過20家大型美國實體零售業者聲請破產保護，包
括平價鞋通路商Payless、知名童裝Gymboree、香水零售經銷Perfumania在內，藉由破產
法第11章程序保護、暫免債務追償，關閉營運不佳的門市並擴張線上銷售業務，期能在公
司事業和債務重組後東山再起。
槓桿收購嘗到苦果
玩具反斗城最早由創辦人雷哲魯斯（Charles Lazarus）於1948年紐約大都會地區以嬰孩
家具店起家，目前債務大多來自2005年被「槓桿收購」的後果。當時，前美國共和黨總統
候選人羅姆尼旗下貝恩資本（Bain）、KKR基金、和川普家族關係匪淺的沃納多不動產信
託（Vornado），以75億美元槓桿收購玩具反斗城，並將其下市私有化。「槓桿收購」是
收購方透過大量舉債來交易，而收購過程產生的融資負債由被收購公司來清償。
從此之後，玩具反斗城一直無法擺脫沉重的債務負擔，即使執行長布蘭登2015年上任後努
力削減公司債務，仍無法為財務虧損止血。玩具反斗城從2013年起就不曾顯示年度獲利，
在今年4月29日止的一季淨損1.64億美元，高於去年同期的淨損1.26億美元。
亞洲市占高達20%
不過，相較於歐美地區疲弱銷售表現，玩具反斗城在亞洲業務卻成長快速，不僅是獲利金
雞母，也是其未來東山再起的新希望。據研究機構歐睿國際（Euromonitor
International）分析，玩具反斗城在亞洲規模207億美元的傳統玩具和非電動的遊戲市場
中占有主導地位，去年在洋娃娃、可動玩偶、拼圖等產品銷售市占高達20%，而其次競爭
對手市占僅1.4%。
今年4月，玩具反斗城宣布把日本業務併入負責經營大中華區與東南亞市場的「玩具反斗
城亞洲（Toys"Я" Us Asia Ltd）」的合資企業，分別由玩具反斗城持股85%、香港利豐
母公司馮氏集團持股15%，在營運與財務上獨立於北美。玩具反斗城含旗下嬰兒商品零售
「Babies“R”Us」在全球有超過1,600家門市和6萬4千名員工，其中超過一半在北美，其
他國際據點分布在35個國家和地區，但亞洲區日本、大中華地區、東南亞就有逾400家門
市。
彭博引述知情人士指出，玩具反斗城正在尋求發展亞洲業務的可行方案，已與亞洲事業合
夥人馮氏集團的馮國經、馮國綸兄弟就在港上市事宜，找投資銀行商議；據透露，「玩具
反斗城亞洲」希望最早可於2018年上市，估值可能高達20億美元。
私募業可回收投資
儘管玩具反斗城進入破產程序，可能使其推動亞洲事業上市一事更複雜，此舉卻有助於玩
具反斗城背後的私募股權業者回收部分投資。KKR私募基金和沃納多不動產信託先前已在
帳面上把這筆投資減記為零，玩具反斗城倘若成功在香港上市，不啻在資本市場上演企業
現實版「王者歸來」。
玩具反斗城是許多人兒時回憶一部分，驚傳在北美聲請破產後，仍試圖把獲利金雞母的亞
洲事業掛牌上市，尋求東山再起。（美聯社）
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【2017-10-23 自由時報】
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