自由時報
史宗瀚：中國非常接近「明斯基時刻」
2017-10-29 17:26
〔編譯盧永山／綜合報導〕中國人行行長周小川在中共十九大召開期間警告，由於企業債
務處於相對高檔，家戶負債增加太快，中國必須防範「明斯基時刻」（Minsky Moment）
。但加州大學聖地牙哥分校副教授史宗瀚指出，中國已非常接近明斯基時刻，因中國非金
融體系債務占GDP比重遠高過一般認知的逾250%。
史宗瀚在德國墨卡托中國研究中心（Mercator Institute for China Studies） 發表的新
報告中指出，中國非金融體系債務占GDP比重高達328%。而根據國際清算銀行（BIS）統計，
中國非金融體系總債務占GDP的比重已從2008年年底的141.4%，攀升為2016年年底的257%。
「明斯基時刻」意指長期的經濟繁榮中，資產價格上漲會導致投機貸款增加，而過多投機債
務會造成投資者的現金流吃緊，當被要求償還債務時，就必須賣掉投資物，連鎖的拋售將導
致價格下跌，最終造成資產價格的崩潰。
史宗瀚表示，如此龐大的債務負擔意味了中國支付的利息遠大於名目GDP增幅。截至今年6月
底，中國支付的利息總額超過名目GDP成長約8兆元人民幣（1.6兆美元）。他說：「中國整
體而言就像是龐氏騙局。」
目前，中國額外增加的利息負擔都被資本化為新貸款，導致中國的債務水準快速增加。史宗
瀚指出，這將是一個動態過程，未來幾年將促使中國債務成長，或直到債務泡沫破裂。
但什麼因素會造成中國債務泡沫破裂呢？史宗瀚表示，儘管中國的債務負擔龐大，未來5年
不可能出現由國內引發的危機，但引爆點可能是同步發生的資本外流和外國信貸突然撤離。
史宗瀚說，隨著中國債務水準持續攀升，有錢人擔憂中國未來的成長放緩，以及他們的資產
可能被用來紓困金融體系，傾向把資金帶離中國；當有錢人把錢搬走，會導致外匯存底減少
，引發人民幣貶值，進而推高通膨和利率，衝擊資產價格。
史宗瀚表示，在2013年以前，很多人都認為中國極不可能出現資本外流，但在2014年年中至
今年年初之間，中國外匯存底暴減約1兆美元。
但對中國而言，最大的風險可能是外國信貸突然撤離。多數分析師預估，中國的外債為4000
億美元。但史宗瀚指出，若加上香港的外債（畢竟，很多中國企業和銀行透過香港子公司大
舉借貸），中國外債超過1.9兆美元，且超過1兆美元是短期的跨銀行間借貸。
史宗瀚表示，當倫敦的銀行把錢拆借給香港的銀行，會假定這些錢將投資於貨幣能自由交易
的相對流動資產，但若香港的銀行把錢借給中國四大銀行，四大銀行又將錢轉借給資產流動
性很低的中國大型國有企業。當這些外債即將到期，中國監管機構可能不准中國企業將人民
幣轉換成美元。
史宗瀚指出，過去沒有人會質疑中國用外匯存底償還外債的能力，但隨著最近幾個月中國外
匯存底快速減少，外債又急速增加，中國可能不再擁有足夠的流動外匯存底來償還外債，尤
其是高達1.2兆美元的跨銀行間借貸大都是短期的。
若外國債權人發現他們向香港或中國國內企業的貸款出現危險警訊，或美國利率升高導致資
金流向新興市場的趨勢逆轉，中國和香港的銀行可能突然發現，他們無法展延對外國銀行的
龐大債務。
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