標題: 中國債務負擔究竟潛伏多大危機
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目前，全球經濟充滿風險。增長緩慢，中央銀行似乎也無能為力。歐洲面臨持續存在的挑
戰和分裂。美國大選在即。
不過，有些人說，最大的危險可能在世界的另一邊——中國。
中國正處於近年歷史上最大的借貸狂潮之中。2015年，它的債務總額達到26.6萬億美元，
大約是10年前的五倍，是該國經濟總量的2.5倍多。這種巨大增長促使一些經濟學家、甚
至著名的投資者喬治·索羅斯(George Soros)把中國與2008年金融危機前的美國相比較。
中國快速增長的債務讓該國或世界面臨多大的危險？
傳統觀點是快速增長的債務最終會導致經濟危機。它可能以幾種方式發生。在希臘，罪魁
禍首是政府，它累積了超過自己承受能力的債務。在美國，風險潛伏在銀行和家庭財務方
面。
在中國，這個問題主要存在於公司方面。中國最大的企業——尤其是那些國有企業——是
借入的主體。更高的債務意味著公司將不得不在支付利息和償還方面投入更多，在投資和
僱傭方面投入更少。
這就可能導致惡性循環。 減少投資和僱傭方面的開支，會打擊整體經濟，損害企業的盈
利，讓還債變得愈發艱難。不良貸款會上升。銀行放貸會被凍結。金融體系的信心會受到
動搖，從而引發全面的銀行業危機。
中國是僅次於美國的世界第二大經濟體，在促進全球經濟增長方面發揮著重要作用。中國
如果出現這種局面，其影響可能擴散到世界各地。
另一方面，許多經濟學家認為，中國堆積如山的債務並不像表面看起來那樣可怕。
滙豐銀行(HSBC)大中華區首席經濟學家曲宏斌及其團隊表示，中國的債務僅僅是該國金融
系統的運營方式所帶來的後果。由於種種原因，中國企業和家庭儲蓄的資金比其他國家的
企業和家庭多得多。這些資金匯聚在銀行裡，又變身為貸款，導致中國的債務水平居高不
下。
曲宏斌說，這些債務有儲蓄做支撐，因此風險沒有那麼大。「有關中國的債務水平已達臨
界值，可能引發系統性風險的擔憂被誇大了，」其團隊在4月份寫道。
其他一些人聲稱，中國的債務在很大程度上得到了政府的背書，因此不會構成太大威脅。
許多貸款都源自國有銀行，它們是中國大型國企的主要債權人。這意味著北京可以阻止銀
行把借款人逼得太狠，而且很有可能為金融體系提供支撐，以防發生自由程度更高的市場
經濟體可能遭遇的危機。
而且這些債務基本是內債，使得中國不太可能因為受境外問題的箝制而陷入危機。此前，
類似的問題曾把某些債務負擔沉重的新興經濟體拖垮。
此外，其他一些經濟體的債務水平與中國類似，甚至還要更高。例如，美國的債務佔其經
濟總量的比重，與中國大體相當。日本的數字則高得多，債務總額幾乎是經濟總量的四倍
。
不過，有充分的證據表明，債務規模急劇擴張幾乎總是會帶來災難性的後果。
經濟研究公司凱投宏觀(Capital Economics)的首席新興市場經濟學家尼爾·希林(Neil
Shearing)對發展中國家的經濟崩潰有著超過25年的研究。他得出的結論是，與總體債務
規模相比，債務增速是決定一個國家會不會發生金融危機的更重要因素。而中國的債務增
速，比他眼中預示著可能發生危機的閾值高出不少。
一些經濟學家稱，中國即便逃過一場全面危機，也有可能無法逃脫不斷攀升的債務造成的
危害。他們擔心中國或許會像日本那樣陷入為期多年的衰退。自從日本在20多年前爆發銀
行業危機以來，其經濟增長常常微乎其微，甚至出現過零增長。
就中國而言，類似的結果可能引發慘烈得多的問題，因為它會在人民生活水平相對低很多
的時候進入經濟增長放緩的階段。
有跡象表明，中國的債務已經開始妨礙其經濟進步了。中國銀行加大了放貸力度，竭力刺
激經濟，但實際增長率並未加速。這在某種程度上是因為中國經濟得用越來越多的債務為
其帶來同等的經濟成效。
數據供應商萬得資訊(Wind Information)北美部總經理布蘭登·埃默裡赫(Brandon
Emmerich)說，信貸每新增4美元，只能讓國內生產總值新增1美元，這是上一次金融危機
爆發以來最糟糕的比率。埃默裡赫在一篇簡報裡寫道，一個原因是，「中國的大部分新增
債務，都被用於償還舊債，而非投資於可以創造價值的新項目」。
分析過在中國發行的企業債券之後，他得出結論，自2015年以來募集到的資金，有42%被
用來償還現有債務或贖回到期債券。相比之下，2014年的數字是8%。
國際貨幣基金組織(International Monetary Fund)在8月的一份報告中就「下行風險提升
」做出警告，稱有必要採取「果斷的行動」，降低經濟對信貸的依賴，包括改組甚至關停
負債過高的公司。「脆弱度仍在沿著危險的軌道上升，」報告稱。
關於中國經濟即將崩潰的預測過去一直存在，但都落了空。中國也許會再度證明這些悲觀
主義者是錯的。但北京的政策制定者必須限制債務規模的擴張，同時還要避免對經濟增長
造成嚴重打擊。這種微妙的平衡很難把握，但北京或許已經沒有其他選擇。