經濟成長恐剩2.8%！一文看懂，中國經濟為何出大問題
中國15日公布7月經濟數據不如預期，外商紛紛調降中國經濟成長預期。美國知名投顧公
司
高盛原預估今年中國經濟成長率3.3%，如今預測降至3.0%，而日本券商野村證券則由3.3%
下
修至2.8% (來源：Dreamstime)
撰文者：麟左馬
方格子 2022.08.22
大約15年前，中國搭上開發中國家的經濟成長列車，憑藉人口紅利，超高速發展，一切欣
欣
向榮，喊出大國崛起。2017 年的超大型跨國基礎建設計畫——一帶一路，吸引全世界申
請
加入亞洲基礎設施投資銀行（亞投行），看起來真的很像大利多。不過這些條件相繼在20
19
年前後墜落，後繼無力，局勢已翻轉。
先從外部因素分析：
2018 年底：中美貿易戰
中美貿易戰的前身是因為WTO（世界貿易組織）會員義務，對已開發國家和開發中國家的
條
件差異巨大，足以令開發中國家透過貿易佔到便宜。中國在WTO會員裡，憑開發中國家身
份
獲益最多；美國卻在WTO會員國裡，讓利最多。
貿易戰是一種兵不血刃，但傷害不見得小於軍事作戰的實力競技場。中美分別是世界第一
和
第二大經濟體，同時也是第一和第二大市場。但全球化的精神正是降低貿易成本，全球貿
易
秩序因為中美貿易戰，不得不重整。貿易成本提高，原本平坦而通暢的全球市場，重新碎
片
化。
靠製造業成為世界工廠，賺盡全球化分工收益的中國，可以說是全球化的最大受益者。中
國
20年來的經濟成長動能，也由全球化直接供應，全球化貿易秩序受阻，最大受益者馬上轉
為
最受衝擊的一方。
2019 年底：COVID疫情
對全球化影響最全面的事件還是疫情，無人能免。全球運輸成本一致提升，人力缺口造成
的
航班延誤和改變，持續打亂一整池春水。
全球供應鏈最大的改變，從長榮海運的年終獎金可以一瞥：運輸價格飆升。前因是海運利
潤
極低，2017年韓進海運倒閉時，長榮海運其實也在2018告急。疫情造成的短期需求增長，
讓
競爭過份激烈的海運產業終於有理由一次漲足運費，挽救毛利率。海運業活了，運費漲了
。
就算貿易秩序沒有出現裂痕，運費大漲還是墊高了貿易成本。貿易量愈大的國家，尤其是
出
口國，受到貿易成本提升的衝擊也更大。中國是全世界最大的出口國。
2022 年初：俄國侵略烏克蘭
除了世界貿易秩序，還有世界秩序也被破壞。最佳的世界秩序不是靠強權，而是靠信任。
信
任是全世界最能降低貿易成本的東西，別無其他。
俄國侵略主權國家烏克蘭，打碎了國界不可侵犯的基礎信任。在戰爭危機面前，加強防治
境
外勢力滲入，絕對比降低貿易成本更關鍵。禁用中國通訊商硬體設備只是第一步，打破全
球
化坦途的各種措施如今時時刻刻都在推進。目前看來，中國的應對方案不甚成功。
俄國侵略烏克蘭的經濟效益還浮現在能源和糧食短缺。這當然也不利貿易。
這還只是外部因素。這些外部因素同時也會影響到台灣、越南、日本、德國，出口導向的
國
家衝擊都不小。但中國的內部因素，才是讓它在2019年後，急轉直下的關鍵。
勞動力短缺
從2017年開始，中國二線城市如天津、杭州，就在用戶籍來徵才。表示中國的人口紅利斷
層
開始出現在生產力短缺。
中國的戶籍政策和世界上任何一個國家都不同。《十億民工進城來》一書可以一次理解中
國
土地與人口政策：用戶籍把農民綁在農地裡生產糧食。所有的社會福利，包含醫療與就學
，
都與戶籍綁定。進城工作的勞動人口，一旦有孩子，都得留在戶籍地就學，順便綁定帶孩
子
的祖父母，留在農村。大城市的戶籍，一般只能靠婚姻來取得，除了垂直的階級流動，平
面
的城鄉流動也靠攀關係。
所以，大城市祭出戶籍來爭取人才移入，是非常強的手段。只是不料連杭州和天津都要用
上
這招。行政上，一線城市只有北上廣深，杭州在經濟上穩居第五，是二線城市之首。天津
作
為北京的外港，已經形成一日生活圈，基本上所有北京的工作者都可能選擇住天津通勤。
這
兩個吸引力極高的城市也祭出人才落戶政策，可見勞動力之短缺。而中國長期以來是世界
第
一人口大國。
失業率暴漲
2019年，中國風光已極的互聯網企業競相停止招聘。像阿里巴巴這麼大的高速成長集團，
經
歷螞蟻金服被政府剿滅，以及各種補稅搜刮，停招有理。
可以解釋成高速成長的科技公司，發展模式遇到瓶頸。但如果把發展模式拆開來分析，會
發
現：這些公司後期的發展不是靠消費市場裡的斬獲，而是在金融市場裡獲得投資人的信心
投
注。
但從2018年小米IPO失利後，中國獨角獸或大企業的境外募資都不順利。因為投資人對中
國
企業本身信心跌落，畢竟善於賺投資人的錢，不保證善於賺市場上的錢。更麻煩的是，如
果
市佔率靠的是中國政府的特許，中國政府就會成為營運的最大風險。
2022年5月，中國的青年失業率20%，不含6月畢業季的新鮮人。
勞動力短缺和失業率暴漲聽起來不應該同時發生對吧？二線大城祭出戶籍徵才的對象，目
前
限於高學歷和高技術人才。但超大型科技公司的聘僱據點大量集中於一線城市。只有杭州
這
種專注於互聯網新創，或成都這種集中於遊戲產業的二線城市，比較有機會在特定人才上
與
一線城市競爭。但當人才總量不足的時候，二線城市很難勝過一線城市。
但又正是在部分人才短缺，同時失業率暴漲，才顯現出一個結構性問題：既有的產業和勞
動
力之間的供需，短期內發生巨變。勞動力要發生巨變比較難，又不是天災或饑荒或大疫，
但
產業卻可以陡變。
不動產泡沫破裂
持有任何中概股投資的人都應該發現：從 2021年的恆大地產危機開始，中國的金融泡沫
破
滅速度加快，快到投資人來不及撤手。2022的爛尾樓風暴，更顯然是結構性問題，不是特
定
廠商的金流斷裂。結構性問題，需要系統性理解。
系統性的根源，在於中國共產黨的土地政策和政治高度集權。中國稅收也分中央和地方，
但
中央權力遠大於地方，傾向把稅抽乾，再由中央以「施恩」手段來重新分配。地方財政長
期
需要自行募得不足之處，還需要向中央上報經濟發展目標達成，顯然是又要馬兒跑又要馬
兒
不吃草。長期以來，地方政府最能刮錢的方法，就是把土地使用權和營建權賣給建商。因
為
地目使用變更，是土地擁有者＋政策制定者的特權。地方政府有滿滿的動機來做土地開發
，
財政與經濟成長績效一次達標。
問題的癥結甚至不在中國人口成長逆轉。不動產泡沫的根源在：土地開發的最主要動機不
是
供給市場，而是創造利潤，或至少是帳面營收。這對地方政府和對建商同樣重要，也是爛
尾
樓購戶決定「斷供」的主因。這些商品之所以會成為斷尾樓，甚至不見得因為建商無錢完
工
，而是建商無錢還貸！
因為中國貸款的特殊性質，讓建商不需要依照完工比例向銀行提取每階段的施工款項，可
以
在建案只完成20%~30%的時候，就從銀行領得80%的工程款。這中間的時間差、成本差、金
額
差距，才是建商的主利和主業。一旦完工交屋，建商反而需要繳出所有工程貸款與利息。
就
建商的利益而言，拖長工期，甚至不交屋，才最有利。
這種商業模式，跟很多追求IPO，以從境外圈錢來支持成長率的中國企業近似。恆大的危
機
，在於多筆債務同時到期，現金流斷。斷尾樓建商也最怕多個建案需要交屋，也可能導致
現
金流斷。這是狼性大發、槓桿大開的反噬期，只要沒有足以回補的現金，就會是系統性違
約
危機。
現金不足
繞了一圈，得回到全球化來理解中國金融。過去20年，中國經濟打雞血一般的高速成長，
主
要原因是中國被納入全球經濟體，並從外獲得大量投資。投資都是錢，熱錢。但無論是中
國
政府所謂的境外勢力，還是中國經濟所仰賴成長的外資，都在習近平的內循環框架下，萎
縮
成外資撤出中國的樣子。
2019的香港送中法，破除全球最大人民幣離岸交易中心的社會安全感，一併敲碎自由社會
對
中國法治的基本信任。中國把錢包從香港轉入上海的過程，因為缺乏對全球金融秩序背後
社
會秩序的理解，終不成功。2022上海封城，更是移除掉所有商業行為對中國政府的最後一
點
信心：中國政府絕對會為政治犧牲經濟，還沒有一絲猶疑。
2022年，河南人存款被銀行凍結的新聞大家都知道了。在相對貧窮的河南省外，我從長江
下
游省份的省會城市居民口中，得到第一手資訊：那裡的ATM也出現領1000、出500的坑錢窘
況
。這表示現金流不足。而且不是一間銀行，是整個金融體系。意即：整個中國可能出現的
財
務違約事件可能會大量增加，而且規模夠大的時候一定會出現連鎖效應。
之所以說，中國經濟急轉直下，而且中期內沒有反彈力道，內在條件比外在條件更關鍵，
理
由是：中國經濟爆發式成長的模式，主要靠投資信心引進的大筆資源挹注。中國長期享有
改
革開放後境外投資，更發展出以吸引投資為成長動能的商業模式，靠的是境外投資人的信
心
。境外投資人的信心，前期在於全球化下，中國的製造業產能；後期在於全球化下，中國
市
場的消費能力。這份信心基於三者：全球化貿易秩序、中國人口、中國經濟增長。每一項
條
件都傾頹，資金撤出水位才會降得這麼快。信任不是一時三刻能拾回的東西，尤其在政治
曝
險完全不可控的共產政權下，經濟無法脫離政治獨活。
在中國外匯存底耗薄的同時，外資撤出速度隨FED升息加快，境外上市公司的股價下跌，5
巨
頭中國國企從紐約證交所下市（中國人壽、中國石油、中國鋁業、中國石化、上海石化）
，
在在都把向中國國內輸送的金融水位抽走。流失金融水位，是中國經濟失去動能的結果，
也
是中期內難以恢復的現實處境。
小結
如果你有未能出境的人民幣，我很抱歉。如果你手上有中概股，無論再貪婪，外資怕到撤
出
中國市場的時候，不恐懼一下嗎？如果你手上的基金或各種投資產品裡，含有中國國債，
此
刻解約還不晚。你可以心存僥倖：中國崩潰論喊了十幾年，中國不都好好的沒崩嗎？
我不認為中國會一次性崩潰，但中期內沒有任何足以恢復成長的資金。而且撤資與外逃的
資
金缺口會造成更多經濟破損，拖累修補速度。
全世界都在積極升息以應付全面通膨的時間點，中國政府的選擇是降息刺激經濟，而且人
民
幣持續貶值，你如果還是認定中國在下很大的一盤棋，那就把這些投資部位都抱著吧，揣
懷
裡很溫暖。信仰是封閉體系，信任是開放系統。這道理不只經濟上適用。思考愉快。
＊本文經「方格子直送計畫」合作轉載，原文：一次看懂中國經濟觸頂下行內外在條件
責任編輯：倪旻勤
核稿編輯：林易萱
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