1.原文連結：
http://www.economist.com/news/finance-and-economics/21579445-chinas
-credit-boom-has-got-people-worried-should-they-be-taking-credit
http://ppt.cc/aJET
譯文: http://www.ecocn.org/thread-192719-1-1.html
2.內容：
不把信貸當回事
中國信貸膨脹令人擔憂，人們真的應該擔憂嗎？
張智威在他對中國經濟的研究中觀察到他所稱的「5:30規則」。那不是他
每天下班的時間：他是一個努力工作的人，任職於野村，一家日本銀行。
但該規則的確是指各種計算所得到的一個時間。張先生指出，一些經濟體
在信貸存量約高於GDP的30%後的5年內就遭遇了金融危機。日本在1980年代
的後半期便應驗了該規則；美國到2007年也難逃一劫。
現在張先生擔憂起了中國。根據國際清算銀行（BIS）一項新的測量方法計
算，2008年底對公司與家庭（還包括非盈利組織）的總信貸佔比小於GDP的
118%；而這一數字到2012年9月已經超過167%。
對於一個發展中國家來說，信貸隨著時間而增長是自然的事情。但是當信
貸偏離其內在趨勢太遠的時候，麻煩就常常接踵而至。BIS的Mathias Dre
hmann計算得出，當該偏離超過GDP的10%時便是一個可靠的早期預警，這預
示著在接下來的3年中有可能發生危機。根據我們的計算，中國信貸該比率
目前已超過了其趨勢線14個百分點（見左圖）。
http://i.imgur.com/rFQogzz.png
張先生絕對不是唯一一位對該差距感到不安的人。這正是先前惠譽（一家
評級機構）在4月份下調對中國的評級的一大原因。中國的政策制定者也同
樣已經注意到了這一點。在3月份，銀行監管當局就敦促各銀行清理他們的
資產負債表外的投資。上月中國外匯管理局出手打擊了非法的資本流入。
還有，這個月早些時候，中國央行對端午假期前銀行間拆借利率的飆升袖
手旁觀（據報導，這導致了一家中型銀行對另外一家發生了違約事件）。
中國當局看似是想要一個慢一點的穩健一點的推進速度，希望少一些波瀾
。5月央行的廣義度量的社會融資總量（TSF）最終放慢了一點（見右圖）
。
與中國飛漲的信貸比率形成對比的是其名義GDP的增長低得令人意外。在第
一季度，社會融資總量錄得了破記錄的增長，但GDP的增長卻顯得疲軟，通
脹也減弱。這點同時誤導了樂觀者（認為大量信貸能推動一個強勁的復甦
）與悲觀者（預期會導致快速的通貨膨脹）。
美國銀行的陸挺認為信貸與增長和價格的脫節部分是統計上的錯覺。他認
為，官方對於融資存在重複計算。如果一個大公司在債券市場上以低成本
獲得了借款，然後再以稍微高一點的成本借給了另外一家公司，那麼同樣
一筆錢就會在央行所計算的社會融資總量（TSF）（對貸款、債券和票據，
甚至包括一些權益融資的一種折衷混合）中出現兩次。
南安普敦大學的Richard Werner提供了一種更深層次的解釋，他認為這是
由於有瑕疵的理論而非錯誤的計算。他重新研究了1990年泡沫剛破滅時日
本的信貸與增長和價格的關聯。多年的過度借貸帶來了許多壞結果。消費
者價格高通脹並不在其中。部分基於這種經驗，他提倡少關注信貸的來源
、多注意信貸的去向。只有銀行的貸款才是真正的貨幣投放，他強調道：
他們的貸款創造了存款，而存款隨後能用於支付。其它的金融機構和金融
工具僅僅是各方間轉移已有的支付能力而已。他的關於信貸創造的定義將
非銀行貸款排除在外，這些非銀行貸款大幅推高了社會融資總量（TFS）的
增長。
債務困擾
Werner先生的第二個觀察是信貸同樣服務於多個不同的目的。一些花在了
消費品上，一些用於開設新工廠、建設新建築物和其它有形資產，而一些
則用來購買已經存在的資產。前兩種支出對GDP產生了直接的貢獻，因為G
DP計算的是新生產的產出的費用。但是第三種則不然。既然這些資產是已
經存在的，那麼對於它們的購買並不會直接增加產出或通脹壓力。經濟並
不會因為一座已有的摩天大樓的易手而增長或收縮。
在泡沫時期的日本，許多信貸就是這第三種。大量信貸湧進了已有的土地
和地產，將它們的價格抬高到了無法支撐的高位。中國的這第三種信貸並
不容易從數據中區分開來。但是中國確實提供了兩種不同的投資計量方法
。第一種（固定資本形成總值）計量對GDP有貢獻的有形資產投資。第二種
（固定資產投資）則增加了購買包括土地在內的存量資產的支出。2008年
這兩種對於投資的測量結果基本相等。但是來自高盛的M.K. Tang說，目前
在新產出資產上的支出僅佔到固定資產投資的約七成。這說明現有資產正
以更快的速度和更高的價格在易手。
那是一個多大的擔憂呢？日本的泡沫留下了持久的後遺症。存款人發現他
們並不像他們的虛高的資產所顯示的那麼富裕。債務人發現他們也不會由
於有未償付借款而顯得富裕。銀行退縮了；市場變得低迷了。但正如中國
自己的歷史所顯示的那樣，信貸膨脹並不總是帶來那麼壞的結局的。從20
01年到2004年初，總信貸迅速上漲，違背了5:30規則。到這一時期結束時
，中國政府不得不向中國兩家最大的銀行注入450億美元以幫助他們抵禦他
們過往錯誤放貸的後果。但是接著並沒有發生危機。相反，在接下來的3年
中平均增長超過了12%。
日本與先前中國在信貸膨脹上有一個不同點，那就是中國政府為銀行和它
們的許多借款人撐腰，而日本則放任壞債重壓銀行和公司。中國這一未發
達經濟體也還有較大的增長空間。過往的方向錯誤的貸款和投資並不會阻
礙未來的新的貸款和投資。中國在過去十年發生了翻天覆地的變化。人們
希望，即便現在，中國還是更像10年前的自己，而不是1990年代的日本。
3.心得/評論(必需填寫)：
最近對岸流動性確實趨緊