巨大攜手美利達 策略聯盟賺很大
撰文者陳子恩 2015.11.05
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自行車雙雄的巨大（9921.TW）和美利達（9914.TW）是台灣知名國際品牌的超級常客，
相信絕大部分的台灣人都知道，這兩家公司的自行車在全世界享有卓越的聲譽，而這點
也與他們長久以來耀眼的經營績效相互輝映：兩家公司 ROE（股東權益報酬率）長年都
維持在 20％ 的高水準、他們建立的台灣自行車產業 A-Team 到目前為止，也是台灣企
業史上少數成功的策略聯盟案例。
不過說真的，這兩間公司到底差在哪？同樣是製造和行銷自行車、都有自己的車隊，也
都在這個技術和市場高度成熟的產業中，在過去十多年享有 15％~20％ 的年複合營收
成長率，而且兩間公司的 ROE/ROA（資產報酬率） 基本上也沒有因為競爭的關係呈現衰
退的跡象，我的直覺告訴我：他們一定有什麼在商業模式上的差異。
所以今天我們來簡單的分析一下自行車雙雄吧。通常在確認產業和公司主要製造販售的
產品後（為甚麼傳產比科技電子業容易分析的地方即在此），我會直接將他們 5 年以
上營收、毛利率與營業利益率的資料給整理出來，除了了解產業的成長情況，也是了
解他們成本結構、產品力與管理能力的第一扇門。
我們可以看到，在自行車雙雄的成本結構中，毛利率大約在 15％～20％ 左右，反過來
說他們的變動成本大約為營收的80％～85％，這一點和之前分析過的紡織雙雄（跟雙雄
特別有緣）很像，我們可以初步判斷自行車製造是一個原料、人工成本比重相當高的產業
，當然如果你走進自行車製造工廠就會明白是怎麼一回事了。
高變動成本的產業，相較於半導體等需要年年採買廠房設備的產業，比較不會有殺價競
爭、衝高營收以攤銷固定成本的壓力；而搭配像自行車這種技術與市場相對成熟的產業
狀況，基本上可以預期不會年年有高額的資本支出，自然也比較容易產生豐沛的自由現
金流量（前提是應收帳款要好好收回來）。
從兩張圖中可以看到：兩間公司的營收都有逐年成長的趨勢，即便是在景氣不佳的
2007～2009 年，兩間公司都仍維持穩定成長；另外以相對規模來看，巨大的營收差不多
比美利達多一倍左右。
這兩支最近好像很少提到
一支股價逼近兩百 另一支約250
不知是進場良機嗎