原文標題：Etoro：零手續費的交易平台，SPAC 背後的多空觀點
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發布時間：2021/3/19
原文內容：
Etoro 重點提要
Etoro 前身為在 2007 年於以色列創立的 RetailFX，並在 2010 年啟動了有著複製交易
功能的社群投資平台。
在 2013 - 2014年間，Etoro 在英國和德國開放了投資股票、差價合約，及虛擬貨幣交
易功能。
在 2019 年，Etoro 以零手續費交易為賣點進入了美國市場。在 2020 年，FINRA (美國
金融業監管局) 授予了 Etoro 交易商牌照。
Etoro 在歐洲 (69% 的入金帳戶) 和亞太地區 (18%) 有著很強的影響力。
Etoro 在美國有著獨特的定位，雖然運營規模還很微型。 Etoro 和 Robinhood 一樣瞄準
業餘交易員，Etoro 有著全球知名度及像 Interactive Broker 一般的全球市場交易能力
資金募集歷史
看多觀點
隨著 Citadel Securities 和其他的造市者將以零手續費 將股票交易賦權給大眾後，
現有的交易平台彼此間並沒有明顯的手續費差別，因此各家交易平台將在使用者體驗上進
競爭。本質上而言，目前任一家交易平台都不會有網絡效應和規模經濟。
這也是為甚麼在交易功能之上打造社群有潛力成為終極目標，因為社群功能擁有網絡效應
而在圍繞交易建立社群方面， Etoro 為領先跑者。
5.5 個月的行銷成本回收期間看起來很合理。考量到 Etoro 在美國的低滲透率，前方成
長的道路可能還相當寬廣。
看空觀點
如上表，在 2020 及 2021 年的估值驟升可能是過高的。由於投資證券及虛擬貨幣的
興趣提高，如同 Coinbase 和 Robinhood 般的估值陡升狀況在類股中變成廣泛現象。
如同虛擬貨幣交易活動隨著2017、2018年的虛擬貨幣興衰一起波動，現在的交易活動
可能處於高度膨脹。如果市場開始冷卻或是人們失去對交易證券或虛擬貨幣的興趣，交
易活動可能會面臨大幅衰減。
僅有 44% Etoro的收入來自於證券交易是個警訊，另外 32% 的收入來自於原物料市場
、16% 來自於虛擬貨幣及 8% 來自於法幣交易。這暗示了大多數 Etoro 交易者並不具
備足夠的背景知識，並不傾向投資具備具生產力的資產獲取複利，反而更喜歡投機於不提
供年化報酬的標的。這代表當市場熱度下降時，Etoro 的顧客流失率會比其他平台更高。
一旦市場向下調整，不只 Etoro 自身會受到降評，Etoro 的交易數會下降，交易所帶
來的收入也會跟著下降，這將為 Etoro 的價格帶來雙重打擊。
估值
比起 Interactive Brokers ($IBKR)，Etoro 的成長軌跡更類似於 FUTU。因此相
比於 Interactive Brokers ($IBKR) 的 10.7 倍、 FUTU ($FUTU) 的 20.1倍
，Etoro 9.7 倍的 EV/’22 Sales 訂價看似相當吸引人。但這估值也許部分反應
Etoro 的收入品質，會因為業餘交易者的高流失率而下降。
由於 Etoro 還處於擴張階段並積極支出行銷預算，其獲利能力會因此受到抑制。Etoro
的訂價暗示 92倍 EV/’22 EBITDA。 而 $IBKR 為 16.9 倍， $FUTU 為 32.3倍。
一旦市場熱度降低，以上的預測都會顯得太過樂觀，這是 Etoro 顯而易見的風險。
結論
雖然 Etoro 已經成立 14 年，Gamma 相信其仍處在實驗階段。能否成功建立交易平台
上的社群，並形成護城河，還需要時間觀察。 Gamma 認為 Etoro 為此可能性做出了
有趣的賭注。
如果 Etoro 在社群層面上成功，那相對於同行，Etoro 的 CAC 和顧客流失率應該會
大量減少。但在現有數據上， Gamma 並不相信這項社群策略目前獲得相當成功。
我們也相信 Robinhood 和 Cash App 會是 Etoro 在美國強勁的對手。 Etoro 在
美國面臨的競爭不會像在歐洲一樣簡單。
Etoro 在2020/3/16的收盤價為 15.29 美金，暗示著其企業價值
(Enterprise Value) 為 150 億美金。考量到由散戶帶來的投機交易帶來的估值膨脹
，及狹窄的誤差範圍，Gamma 並不認為風險投報比吸引人。
若 Etoro 價格接近淨資產價值 (NAV)，也就是 10 塊美金。其估值則顯得合理並可以
開始建立初始部位。
但若整體市場大幅下修，故事則會變得有趣太多。因為在那時，風險投報比會相當可觀。
心得/評論：
etoro我如果買的話，一定連富途、RobinHood一起買，後者還沒上市，然後我會等股市
冷卻的時候買，做等到下一次牛市這樣，等不到也沒關係，我相信這三強就是下一個世
代的交易平台。產品能力富途最強，國際擴展能力etoro最強，RH稱霸下一代的美國，
一起買問題不大。