http://toyokeizai.net/articles/-/45813
是來自於這個專欄：
小宮一慶の会計でわかる日本経済の論点
內容很長，恕無法全翻。
我自己看的心得是JR九州在運輸本業及附屬事業上所得到的利潤
極為有限，帳面上主要的利潤，來自於當初拆分民營化時安定基
金運用的利益，形同政府給予補貼，所以要想上市恐怕有困難。
而JR北海道的狀況更為嚴峻，在近幾年持續發生事故且尚未看見
明顯改善跡象前。恐怕北海道新幹線也不會成為金雞母。
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JR九州とJR北海道を分析する
上場は妥当か？ 列車トラブルはなぜ続くのか？
小宮 一慶 ：経営コンサルタント
2014年08月20日
豪華観光列車「ななつ星in九州」で話題のJR九州が、2016年
度までに上場しようとしています。これまでは、赤字のローカ
ル線を抱える鉄道事業が足を引っ張り、経営安定基金の運用益
に頼る経営を続けてきました。しかし、不動産賃貸などの事業
が利益を伸ばすことで、収益力が高まってきたのです。ここで
一人前になろうとするのはいいことかもしれませんが、私は、
このまま上場するのは無理があるのではないかと思っています
。
もう一つ取りあげるのは、JR北海道。相変わらず列車事故や
不祥事が続いており、2014年３月期決算は営業赤字が拡大しま
した。今回は、これら２社の分析と、JR九州の上場について、
私の意見を述べたいと思います。
鉄道は苦戦、不動産や流通外食で稼ぐJR九州
鐵道運輸苦戰中，靠著不動產、流通業及外食業賺錢的JR九州
順帶一提的是，我記得之前有看到JR九州的某個居酒屋要來台灣
開分店的新聞....但不知道後來怎麼就沒消沒息了。
JR九州は、2013年10月から、豪華観光列車「ななつ星in九州
」の運行を始めました。新しい企画を打ち出して、旅客を取り
込もうとしているのです。
2014年3月期決算の損益計算書（10ページ参照）を見ますと
、売上高にあたる営業収益は、前の期より3.5％増の3548億円
でした。営業費は3.1％増の3457億円。売上高から営業費を差
し引いた営業利益は、19.7％増の90億円となり、大幅に伸び
ました。
日本的會計年度似乎是 4月～ 3月的樣子。
營業收益成長3.5%
營業費用成長3.1%
營業利益則增加了19.7%來到90億日圓。
何が業績を押し上げたのでしょうか。事業ごとの収益をまと
めたセグメント情報（同14ページ）を見ますと、運輸サービス
以外はすべて増収増益となっています。特に伸びているのは駅
ビル不動産業で、営業利益は前の期より4.8％増の167億円とな
りました。
但是收益增加的主力在於車站建築物的不動產業，增加了4.8%。
ただ、肝心の鉄道事業を含む運輸サービスは、増収にはなっ
たものの、営業損益はマイナス154億円からマイナス149億円と
、大幅な営業赤字が続いています。「ななつ星in九州」などの
新たな取り組みを始めても、赤字額はそれほど変わっていない
のです。
而作為核心業務的運輸服務部份，雖然收入也有成長，但是仍然
是虧損的。
つまり、鉄道事業の赤字を埋めるために、ほかの事業で利益
を出しているという構図です。
損益計算書に戻ります。JR九州の特色は、「経営安定基金運
用収益」という勘定科目がある点です。これが経常利益を計算
する際に120億円も計上されています。
JR九州的損益表裡面有一條很大條的收入叫作「經營安定基金運
用收益」，去年有 120億圓。
経営安定基金運用収益とは何でしょうか。貸借対照表（８～
９ページ）の「純資産の部」に、「経営安定基金（以下、基金
）」という項目があります。3877億円ありますね。日本国有鉄
道が分割民営化された時、JR北海道、四国、九州のいわゆる「
JR三島」会社は、鉄道事業が成り立たないと言われていました
。しかし、鉄道をなくすわけにもいきませんから、基金が与え
られたのです。その運用益で赤字をカバーして欲しい、という
わけです。
這個經營安定基金是在當初分割民營化時所設置，打算以基金的
利潤來彌補JR北海道、四國及九州這三家所謂「JR三島會社」在
營運上的赤字。
ここで、基金の運用益が何％の利回りで回っているのかを計
算してみましょう。運用収益120億円に対し、基金は3877億円
ですから、運用利回りは3.1％になります。
收益率3.1%在日本似乎算是不錯的。
ただし、今のような低金利時代に安定して3.1％で運用する
のは、きわめて困難です。にもかかわらず、JR九州は、安定し
て高利回りを維持できています。なぜでしょうか。
基金の主な運用先は、独立行政法人の鉄道建設・運輸施設整
備支援機構（鉄道・運輸機構）への貸し付けと決まっています
。この組織は、JR三島の経営自立を図るための団体ですから、
安定的に運用益を与えられるように利回りが設定されているの
です。
不過他這邊賺錢的方式我看不太懂？
つまり、基金運用収益というのは、実質的にはJR三島の鉄道
事業の営業赤字を補填するための補助金のようなものだという
ことです。
では、基金運用収益を除いた場合、JR九州は、どのくらいの
収益力があるのでしょうか。ROA（Return On Assets）を計算
してみましょう。この指標は、総資産を使ってどれだけの利益
を上げているかを示したもので、今回は利益には経営安定基金
運用収益を含まない営業利益を使います。「営業利益÷資産合
計」で計算されます。ROAは、営業利益のほかに、純利益や経
常利益の割合を計算する方法もありますが、ここでは本業の実
力を知りたいので、営業利益を使います。
扣除基金運用收益的話，JR九州的資產報酬率就只剩下0.8%了。
對於投資者來說，這是個很低的數字。
嗯不過是不是跟日本的銀行利率差不多啊？
安定基金運用益に頼る、JR九州の上場は妥当か
JR九州のROAは0.8％と、非常に低い水準です。JR九州は上場
で得る資金をどのように使うかは今のところはっきりしません
が、現在の収益力では、得た資金のリターンも非常に低いもの
とならざるをえません。JR九州は上場して集めた資金で、経営
安定基金を返済する可能性もあります。いつまでも援助に頼る
ような会社が上場するのは問題だと指摘される可能性があるか
らです。
靠著安定基金才有盈利的企業上市，恐怕會有爭議。
甚至可能把上市集資的錢，拿去償還安定基金。
しかし、その基金を返済したとしても、本業におけるROAは
0.8％しかないのです。前期で115億円ある当期純利益も基金の
運用益がなくなれば、大幅に減少します。
JR九州は、基金の運用益だけでは、鉄道事業の赤字が埋めら
れない状況が続いています。それ以外の不動産事業や流通業に
よって、ようやく黒字化しているわけです。もし、基金を返し
てしまったら、同社はどのような増収の戦略をとるのでしょう
か。一方、基金を保有したまま上場するのであれば、それはそ
れでおかしな話だと思います。このような会社が、投資家にと
って本当に魅力があるのでしょうか。
所以靠著基金運用收益來維持帳面盈利的公司，上市後集資能力
堪慮。
それでも上場するのであれば、進めればいいと思います。た
だ、これだけ低収益の会社に投資する人はどれくらいいるかを
考えなくてはなりません。
JR九州は、主に九州の中で収益を上げていかなければならな
いのです。これまで、「ななつ星in 九州」を運行させたり、
鉄道以外の事業に注力したりして、JR九州も努力しているのは
わかります。しかし、基金運用益の穴を埋められるほど稼ぐ戦
略があるのかどうかと考えると、なかなか難しいのではないか
と思います。
例えば、事業の中で最も大きな利益を出している駅ビル不動
産業については、すでに九州の主要都市に駅ビルを建ててしま
っています。今は、博多の駅ビルが稼ぎ頭になっているのです
。首都圏などにホテルを建てることなども行っていますが、こ
れはこれで競争の激しい市場での事業です。
それでは鉄道事業の収益力を強化しようと考えても、非常に
難しいでしょう。例えば、九州の私鉄大手である西日本鉄道は
、売り上げの70％程度がバス事業で、鉄道事業は25％程度しか
ありません。九州では、多くの地域で鉄道よりバスの方が、需
要が大きいのです。
九州的大型私鐵公司西日本鐵道，收入有七成來自巴士，鐵道事
業只佔了四分之一。不過在福岡真的滿地都是西鐵巴士....而且
天神總站跟博多總站都很厲害，大概有京站的十倍厲害吧。XD
整備新幹線を開業させて、不採算から脱却しようという思惑
もあるでしょう。たしかに、東海道新幹線で大儲けしているJR
東海は、売上高営業利益率が30％もあります。しかし、整備新
幹線を開通させたとしても、九州で同じ水準の利益率を確保で
きるかどうかを考えると、まず不可能です。JR東日本や西日本
はそれだけの収益率を上げていません。
私は年間100回以上、新幹線を利用しますが、九州新幹線に
乗るといつも結構空いています。新幹線でJR九州が収益力を大
きく上げるのはなかなか難しいと考えられます。
九州新幹線的乘載率跟東海道新幹線有明顯的落差，想靠新幹線
賺大錢恐怕有困難。
このようなJR九州の特殊な状況を考えますと、このまま上場
していいのだろうかと私はすごく疑問に思います。今後の成り
行きも、業績とともにきちんと見ておくことが大切です。
トラブル続きで鉄道事業が悪化したJR北海道
JR九州より業績が悪いのが、JR北海道です。近年、列車事故
や不祥事などが立て続けに明るみに出ていますが、財務的には
どのような状況なのでしょうか。2014年3月期決算を詳しく見
ていきましょう。
まずは損益計算書（１ページ）から業績を調べますと、営業
収益は前の期から5.5％増の1894億円。このうち、鉄道事業に
よる収入は2.5％減の670億円です。事故による列車の運休やダ
イヤの改正が主な原因です。
JR北海道的營業收益成長5.5%，但鐵道事業的收入，反而是下滑
2.5%的。
営業費用は7.2％増の2180億円。鉄道の修繕費や動力費、北
海道新幹線の工事に関連する費用が増えたためです。そして営
業利益は、マイナス237億円からマイナス286億円まで、赤字幅
が拡大しました。
但是營業費用，則有7.2%的增加。結果就造成了營業損失從 237
億擴大到 286億。
しかしながら、営業外損益として、経営安定基金運用収益が
前の期より34.3％増の341億円。そして機構特別債券受取利息
収益が55億円計上されていることで、経常利益は73億円から
114億円まで増えています。
不過跟JR九州相似的，經營安定基金的運用收益則是大福的成長
，反而在整體帳面上是有收益的。
この機構特別債券受取利息収益というのは、何でしょうか。
鉄道・運輸機構がJR北海道に無利子でおカネを貸し、それを原
資に同機構が発行する特別債券を買います。この利子を、同機
構がJR北海道に支払うのです。こちらも、安定基金と同じく、
実質的な補助金です。
このように、JR北海道も基金の運用益に頼る経営をしていま
す。貸借対照表（２～３ページ）の「純資産の部」に、経営安
定基金として6822億円が計上されていますね。利回りを計算し
ますと、5.0％となります。普通、このご時世に、これほど高
い利回りで運用することはできません。この運用益は、補助金
と同義です。JR九州と同様、これで赤字額をカバーしていると
いうわけです。
JR北海道比JR九州更會靠資產賺錢，投報率達到5.0%。
もう少し業績を詳しく調べるために、セグメント情報（３ペ
ージ）を見てみましょう。鉄道事業を含む運輸業のセグメント
利益は、15億円。ただし、これは基金運用益341億円と機構特
別債券受取利息収益55億円を加味しての数字です。それらがな
ければ大赤字だということです。
最も多く利益を出しているのは不動産賃貸業で、その他はほ
とんど利益が出ていない状況です。
事故を繰り返さないために、内部統制強化を図れ
JR北海道は、JR九州よりも経営状態が悪いということが分か
ります。このように、十分に収益を確保できない状況は、鉄道
運行の安全レベルの低下につながりますから、度重なる事故の
原因の一つになっている可能性があります。
ただし、それだけが原因というわけではないでしょう。収益
力が低いから安全性を維持できない、という言い訳は成り立ち
ません。事故や不祥事の原因は、詰まるところ経営問題であり
、ガバナンスの問題でもあると思います。
當收益能力低落的時候，安全的維護就變得困難了。
JR北海道の鉄道事故は、2011年から急増しているという話が
あります。それから数年経っているにも関わらず、状況は変わ
っていません。このままではイメージの悪化は避けられず、旅
客収入にもさらに影響する恐れがあります。
JR北海道從2011年起大幅增加的事故，若是在旅客的心目中造成
了不安全的印象，將會對營收產生更負面的影響。
話題になっている北海道新幹線は、2016年３月以降、順次開
業していく予定です。これによって、どれだけの収益アップが
見込めるかは未知数ですが、赤字が増える可能性もあります。
収益力強化とあわせて、経営やガバナンスの強化にも注力が必
要なことは言うまでもありません。
即使2016年 3月北海道新幹線通車後，是不是能夠產生利潤恐怕
還是未知數。JR北海道在經營上還需要更加努力。