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2015-10-26 04:41:05 經濟日報 丁予嘉
全球正緊密關注美國景氣復甦力道與聯準會拖拉反覆的升息態度時，美國短期1個月期與3
個月期國債，卻出現標售利率為零的情況。在過去數個月，歐洲如德國、法國與芬蘭等國
的2年期國債一直處在負殖利率水準，甚至瑞士長期國債殖利率在10月也出現負的現象。
自金融海嘯後，主要經濟國家的利率水準並未返回歷史軌道，過去幾輪的全球寬鬆貨幣政
策，對於提振全球經濟有一定的成效下，成熟國家連續性出現負殖利率的弔詭現象，正全
面性的成為一種新常態。
當然，美國短債零利率現象原因之一，可能來自於美國國債總供給量正逐年下降。美債發
債規模跟去年相比縮減近7%之多，短天期國債僅占整個國債發行量不到5%，但這接近1兆
美元的規模，給存款戶帶來幾乎零收益，更凸顯出長期利率的失真。
美國發債供給量下降，主要來自於政府刪減財政赤字。觀察美國財政赤字的改善，大概是
金融海嘯以來最佳的時期，2015年聯邦政府的財政赤字占國內生產總值的比率為2.5%，低
於3%的國際警戒線，這個比率是2007年以來的最低值，也低於40多年來的年平均水準。
數字證明聯邦財政赤字改善，但每年底，仍免不了再次面對11月初觸及18兆美元債務上限
所產生「財政懸崖」的老問題。年年上演的共和與民主兩黨政治博弈引發的國債違約戲碼
，多次讓金融市場風險情緒高漲，在2013年的10月還曾導致聯邦政府的非核心部門被迫關
門16天的荒腔走板劇情。今年，「財政懸崖」鬧劇般的劇情仍將再度困擾金融市場。
美債最大債權國—中國，是影響美債利率走向的關鍵因素之一。新興市場國家如巴西、印
度等在第3季紛紛降低美債持有之際，中國到目前為止似乎還看不出有明顯改變持有美債
的動作。但預期人民幣貶值壓力是影響中國持有美債的一大變數，因為在阻止人民幣貶值
預期心理下，中國人行一旦干預，拋出美元、收回人民幣，減持手中持有的美債機率將大
幅提高。
一旦人民幣壓力再現，中國真的啟動減持美債策略時，恐將掀起連鎖的骨牌效應，全球流
動性將面臨更多的震盪，股、債、匯市資金大移動，更可能帶來新一輪的全球系統性風險
與災難。
長期以來，成熟國家的物價無法溫和上揚，只能企圖以更低的資金成本，即負利率手段，
來刺激通貨膨脹，以激勵經濟成長的可能。
歐元區在2014年下半年起，已施行一年多的負利率政策，正式宣告歐洲通貨緊縮時代的來
臨，反觀美國總體經濟結構，目標利率與市場名目利率、預期通貨膨脹與實際通貨膨脹的
差距都顯得問題難解，而這棘手的通膨問題相較於市場放大觀察美國充分就業問題，更顯
得複雜許多，這也是為何部分官員面對美國經濟逐步邁入成長軌道之際，對於負利率的政
策思維手段仍未放棄。
不論是歐洲、日本或是第一大經濟體的美國，全球主要經濟體的負殖利率結構將不會在短
期間消逝，全球利率結構已非歷史軌跡的常態可循，負利率狀態將成為全球新常態。（本
文作者是國票金控總經理丁予嘉博士）
連結：
http://udn.com/news/story/7238/1272233-%E5%90%8D%E5%AE%B6%E8%A7%80%E9%BB%9E%EF%BC%8F%E8%B2%A0%E5%88%A9%E7%8E%87-%E5%85%A8%E7%90%83%E6%96%B0%E5%B8%B8%E6%85%8B
其他：短期內利率要大幅上升還是有困難。